В пятницу ЦБ снизил ставку на 100 б.п. (до 4,5%), в соответствии с нашими ожиданиями. При этом заметное разделение мнений экономистов по итогам опроса до заседания намекало на высокую неопределенность и отсутствие явных аргументов в пользу того или иного решения. Возможно, единственным значимым для случившегося исхода была риторика главы ЦБ, которая отмечала, что решение о снижении ставки на 100 б.п. уже «на столе».

Мы не раз отмечали, что сейчас ЦБ в большей степени действует по обстоятельствам. Текущая ситуация, как нам кажется, в значительной степени определяется бюджетными вопросами, и сейчас она несколько улучшилась: цена нефти растет быстрее, чем ожидалось, экономика начинает восстановление. Вероятно, по этой причине регулятор и не обещал продолжить столь масштабные снижения ставки в будущем, да и в целом предпочел не давать излишне мягких сигналов (ограничившись визуальным образом броши в виде голубя на лацкане пиджака главы ЦБ). При этом мы ожидаем снижения ставки до 4% к концу этого года.

ЦБ намекнул на снижение диапазона нейтральной ставки…

Э. Набиуллина также отметила, что ЦБ, возможно, пересмотрит диапазон нейтральной ставки с текущих 6-7% до уровней не ниже 5%. Можно предположить, что теперь регулятор хочет видеть ее в диапазоне 5-6%. Мы не раз говорили о том, что сам по себе термин «нейтральная ставка» — сложное понятие: это постоянно меняющийся уровень ставки, при которой одновременно достигается целевой уровень инфляции и нулевой разрыв ВВП. Теоретически, ЦБ, действующий «по правилам», должен в итоге приходить к этому уровню ставки. Однако по факту это не является обязательством. Так, регулятор может идти к этому уровню очень долго (например, к уровню в 6-7%, о котором много говорилось после кризиса 2015 г., он шел несколько лет) или вообще к нему не прийти, если на этом пути потребуется сделать остановку или даже начать повышение – из-за реализации новых рисков. Таким образом, снижение нейтрального диапазона, строго говоря, не меняет перспектив траектории по ставке: сейчас она может продолжать снижаться под воздействием краткосрочных обстоятельств (ничего не мешает текущей ставке быть ниже или выше нейтрального уровня).

При этом нам кажется, что многие участники рынка воспринимают уровень нейтральной ставки как некий терминальный, целевой (т.е., на их взгляд, нейтральной считается ставка, к которой ЦБ с высокой вероятностью придет, когда закончится кризис). Осознавая это, регулятор через объявление о снижении нейтрального диапазона, по сути, как нам кажется, хочет транслировать мысль о том, что после кризиса он при прочих равных не будет повышать ставку до докризисных уровней в 6-7%.