Поскольку пакет финансовой поддержки российского правительства в размере 2-3% ВВП воспринят как недостаточный, МВФ прогнозирует спад российского ВВП на 5,5% в этом году, а российское экспертное сообщество – на 2,0% г/г. Мы считаем, что нынешний жесткий карантин обходится России в 0,5% годового ВВП в неделю. Смягчающим фактором для России является то, что пандемия сильнее всего бьет по малому и среднему бизнесу (МСП), а также по экономике крупных городов, однако сегмент МСП в РФ невелик, и роль крупных агломераций не так значительна, как в других странах. Но долгосрочные последствия пандемии негативны: растет риск того, что бюджет нацпроектов, которые воспринимались как стержень роста экономики, будут вместо поддержки инвестиций переориентированы на социальные нужды.

Оценка пакета финансовой помощи российского правительства варьируются от 1,8% до 2,8% ВВП, однако прямые меры поддержки составляют всего 0,3% ВВП: С конца марта президент Владимир Путин уже четыре раза выступал с обращениями; его первая речь от 25 марта и его последнее обращение от 15 апреля были сосредоточены на мерах поддержки экономике. Оценки этих мер российскими официальными лицами сильно расходятся: Минэкономразвития называет цифру на уровне 1,8% ВВП (это примерно 2 трлн руб.), тогда как Минфин оценивает пакет помощи примерно в 2,8% ВВП и считает, что в сочетании с поддержкой системно значимых предприятий и финансированием дефицита бюджета, поддержка может составить 6,5% ВВП. Подобные расхождения не выглядят удивительными. В основе первоначального пакета помощи, объявленного 25 марта и предусматривающего введение налоговых и кредитных каникул,лежала идея о том, что часть трат будет компенсирована новыми доходами бюджета: Владимир Путин объявил тогда об увеличении налога с дивидендов, выводимых на офшорные счета, с 2% до 15% и о введении 13% налога на доходы по депозитам, превышающим 1 млн руб. Но по мере реализации эти меры стали видоизменяться: к примеру, налогообложение владельцев крупных депозитов будет применяться только в том случае, если ставки по депозитам превысят ключевую ставку, что обнуляет бюджетный эффект этого предложения. Кроме того, конкретные критерии получения кредитных каникул предполагают уровни отсечения по размеру займа – например, по ипотечным кредитам первоначально речь шла о максимуме в 1,5 млн руб. для получения каникул, тогда как по стране среднее значение взятого ипотечного кредита составляет 2,2 млн руб. Наконец, из всех мер, объявленных на сегодняшний момент, на прямую поддержку приходится лишь небольшая часть – по нашей оценке, это около 0,3% ВВП, тогда как остальная часть анонсированного пакета помощи – это кредитные каникулы, налоговые каникулы и многочисленные госгарантии для разных секторов. Хотя инициативы, анонсированные 15 апреля, в большей степени ориентированы на меры прямой помощи, складывается впечатление, что правительство намерено подходить к вопросу выделения помощи как можно более экономно.

Пакет поддержки российского правительства 2020 года ниже уровня других стран: В отличие от опыта 2008 г., когда Россия израсходовала примерно 40% из средств Стабилизационного фонда объемом $250 млрд и была в числе стран, предоставивших самые крупные пакеты поддержки, выделив в рамках различных программ 5,2% ВВП, сейчас размер объявленных стимулов не впечатляет. К примеру, сейчас США предоставили экономике примерно 11% ВВП в рамках различных пакетов помощи, а пакет мер Германии эквивалентен 4,9% ВВП; Россия отстает и от некоторых латиноамериканских стран, в том числе от Бразилии и Чили, а также от Саудовской Аравии. В ход активно идут и меры монетарной политики. Помимо развитых стран, которые запустили новый раунд количественного смягчения, страны с развивающимися экономиками на этот раз (в отличие от 2008 г.) также смягчили свою монетарную политику. Из проанализированных нами 22 стран развивающихся рынков 13 снизили свои ключевые ставки с конца 2019 г., тогда как в 2008 г. 15 стран из этого же списка реагировали на кризис повышением ставок. ЦБ РФ не менял ставку в марте этого года; при этом масштаб ослабления курса рубля соответствует масштабу снижения цены на нефть, и доля иностранных инвесторов на российском рынке ОФЗ сохраняется на уровне примерно 31% (32% на начало этого года), что указывает на достаточную степень устойчивости капитального счета и позволяет рассчитывать на снижение ключевой ставки в ближайшем будущем.

Прогноз МВФ по снижению российского ВВП на 5,5% на 2020 г. хуже консенсус-прогноза российских экспертов, которые прогнозируют снижение на 2,0%: Весьма сдержанная реакция российского правительства на кризис спровоцировала негативный взгляд глобальных инвесторов на перспективы российского ВВП. Согласно прогнозу МВФ, при снижении мирового ВВП на 3% г/г по итогам 2020 г., российская экономика должна снизиться на 5,5% г/г, что очень близко к снижению ВВП на 6,0% г/г, которое МВФ ожидает по странам с развитыми экономиками. Опыт прошлого кризиса, когда в 2009 году российский ВВП снизился на 7,8% г/г против снижения на 0,1% г/г по глобальной экономике, судя по всему, является значимым ориентиром для международного сообщества; однако с тех пор зависимость России от глобальных рынков снизилась по причине санкций. Даже на уровне зависимости российского бюджета от цены на нефть, в последние два года цена на нефть, балансирующая бюджет, составляла $49/барр., то есть была одной из самых низких среди стран-экспортеров нефти. Пока трудно сказать, станет ли изоляция России фактором поддержки российской экономики в период нынешнего кризиса, однако подобный сценарий исключать не стоит. Российский консенсус-прогноз в данный момент гораздо более оптимистичен: по опросу Центра Развития, подразделения Высшей школы экономики, проведенному в начале апреля, консенсус-прогноз по России предусматривает снижение ВВП на 2,0% г/г в 2020 г., в том числе снижение на 8,1% г/г в 2К20 и снижение на 2,6% г/г в 3К20 (см Рис 4). Мы ожидаем снижения ВВП на 6,0% в 2К20, включая падение ВВП на 20% г/г в апреле. 

Низкая доля занятых в мелких компаниях и небольшой размер городских агломераций могут смягчить экономические последствия пандемии в РФ: Два структурных аспекта российской экономики могут смягчить экономические последствия пандемии в сравнении с другими странами. Во-первых, поскольку от нынешнего карантина больше всего страдает сектор услуг, то наибольший ущерб понесут компании малого и среднего бизнеса, а не крупные предприятия. Однако в России исторически доля этого сегмента в структуре российского ВВП невелика: принято считать, что на его долю приходится всего 20% совокупного выпуска. На компании со штатом сотрудников 1-9 человек приходится всего 1,4% всех занятых в МСП в России против 20-30% в странах, которые также столкнулись в пандемией. На МСП, где занято 250 человек и более, в России приходится порядка 67% занятых в этом сегменте – эти компании имеют больше шансов воспользоваться поддержкой государства и выжить. Во-вторых, текущий кризис считается кризисом больших городов, где эпидемия распространяется быстро и где в наибольшей степени население занято в секторе услуг. Но в России сейчас уровень концентрации населения не так высок, как в других странах – только 25% населения страны живет в городах с населением более 1 млн жителей, и средний размер населения города-миллионника в России составляет 2,5 млн человек. Для сравнения заметим, что в странах Латинской Америки в городах-миллионниках проживает около 33-34% населения этих стран, а в США – порядка 49% населения страны. Средний город-миллионник в РФ насчитывает 2,5 млн жителей, это ниже чем 2,7 млн в Канаде, 2,9 млн в Австралии и гораздо ниже чем 3,5-4,0 млн в средних городах-миллионниках во Франции, Италии, Китае и Бразилии. Низкий уровень концентрации населения в городах может стать преимуществом в современных условиях.

Режим жесткого карантина обходится России в 0,5% годового ВВП в неделю: Поскольку продолжительность карантина спрогнозировать сложно, имеет смысл оценить стоимость карантинных мер за фиксированный отрезок времени, например, в неделю. С 25 марта в России был введен режим частичного карантина, то есть были закрыты рестораны, непродовольственные торговые сети, развлекательные учреждения и туристические компании. С 15 апреля карантинные меры распространились и на более широкий круг предприятий, например, на строительный сектор. Кроме того, уже с марта в тяжелом положении оказался транспортный сектор. Учитывая структуру российского ВВП и предполагая, что условия частичного карантина привели к спаду выпуска на 60% в указанных отраслях, мы оцениваем потери в результате введения частичных карантинных мер на уровне 0,3% годового ВПП в неделю. В сценарии жесткого карантина мы оцениваем провал выпуска указанных отраслей в 80% и получаем оценку потерь на уровне 0,5% годового ВВП в неделю. Проще говоря, это означает, что месяц жесткого карантина обходится экономике в 2,0% ее годового ВВП – это приблизительно соответствует цифре спада на 20% г/г, которую, как мы писали выше, мы ожидаем увидеть за апрель.

О чем говорят текущие цифры последних недель? Мы используем три операционных индикатора для оценки состояния экономики в реальном времени. Первый – это цифры по потреблению электроэнергии, которые публикует ЕЭС России. Этот индикатор указывает на снижение потребления электроэнергии на 5% г/г в первую неделю карантина. Во вторую и третью недели карантина, исходя из этого показателя, спад составил только 3% г/г, то есть наблюдалось некоторое улучшение экономической активности. Масштаб снижения электроэнергии эквивалентен масштабу снижения ВВП примерно на 10% г/г по нашим оценкам. Второй индикатор – это динамика объемов погрузки на сети РЖД. Общий объем погрузки по внутренним направлениям и на экспорт, что составляет более 90% общей погрузки РЖД, снизился на 7-8% в первые две недели апреля; на третей неделе наблюдалось некоторое восстановление объемов погрузки, что, возможно, связано с улучшением поставок в Китай. Третий индикатор – это динамика расходов населения, которые можно увидеть через данные о расходах по банковским картам. Объем номинальных расходов в среднем снизился на 30% в первой половине апреля в сравнении с аналогичным периодом в марте – в том числе, на 70% в сегментах, особенно сильно пострадавших от введения карантинныхмер (рестораны, транспорт); незначительное снижение на 10 —20% наблюдается в части расходов на товары первой необходимости (продукты питания и напитки) и спад на 30% – по товарам не первой необходимости (корм домашних животных, ремонт автомобилей и хозтовары). Масштаб снижения потребления примерно эквивалентен снижению ВВП на 15% г/г за апрель. В целом данная операционная статистика пока говорит о том, что по итогам апреля масштаб снижения ВВП составляет скорее 10-15% г/г, чем 20% г/г.

Делегирование решений по введению карантинных мер на уровень региональных властей может помочь экономике: Один из факторов поддержки экономики может заключаться в том, что президент передал ответственность за введение карантинных мер на уровень регионов – контроль за развитием эпидемии важен, но президент одновременно указал регионам и на то, что не должна пострадать экономическая активность ключевых предприятий региона. Очевидный сигнал федерального центра заключается в том, что регионы не должны рассчитывать на легкую помощь из федерального центра, что может заставить региональные власти с осторожностью имплементировать режим карантина.

Главный долгосрочный риск – пересмотр бюджетов национальных проектов в пользу социальных расходов: Независимо от масштаба краткосрочного шока, мы считаем сам факт пандемии крайне негативным для долгосрочной картины роста российской экономики. Во-первых, после того как экономика росла в среднем на 0,8% г/г с 2014 г., в этом году все ожидали ускорение роста и улучшение динамики доходов населения; вполне очевидно, что сейчас об этом говорить не приходится. Таким образом, настроение российского бизнеса будет подавленным, что негативно скажется на инвестициях. Во-вторых, правительство намеревалось обеспечить ускорение роста инвестиций за счет нацпроектов, однако сейчас вполне очевидно, что оно не может позволить отложить решение социальных проблем на более длительную перспективу. Неопределенность на сырьевых рынках заставит оптимизировать бюджетные расходы, и сейчас мы считаем, что бюджеты национальных проектов будут под угрозой. Мы предполагаем, что правительство сохранит ключевые проекты, ориентированные на создание инфраструктуры, а также вынуждено будет увеличить инвестиции в здравоохранение. Но в других направлениях, например, по линии нацпроектов, поддержки малого и среднего бизнеса или поддержки экспорта, риск пересмотра расходных обещаний сейчас выглядит значительным.