Биржевые индексы продолжают снижаться, и конца этому пока не видно. Продажа рисковых активов и сокращение долга превратились в главные инвестиционные темы. «Всепузырь» начинает схлопываться, и вера инвесторов в безоговорочную поддержку ФРС стремительно улетучивается. Завышенные уровни оценки американского рынка акций, так долго игнорировавшиеся инвесторами, начинают брать свое. Даже Goldman Sachs заявляет, что бычий тренд на рынке акций США закончился, во всяком случае пока. В этой ситуации временное закрытие американского фондового рынка выглядит как вполне реалистичный сценарий.

В последние дни мы были свидетелями редких по своему масштабу движений на финансовых рынках. Бегство от рисков стало причиной резкого падения доходностей гособлигаций. Развитие событий на рынке казначейских облигаций США все больше напоминает «японский сценарий». Переход к нулевым процентным ставкам и нулевым доходностям американского денежного рынка и рынка UST кажется вполне реальным.

Ведущим центробанкам придется вновь начать наращивать балансы, а возможно, и обратиться к «вертолетным деньгам» или мерам, которые предлагает современная монетарная теория (MMT). Однако велика вероятность, что – как это, скажем, было в Японии – они все равно не смогут оживить экономику, а тем более обеспечить ее устойчивый рост.

ВОЗ официально объявила о глобальной пандемии коронавируса (хотя, по мнению многих специалистов, пандемия началась отнюдь не вчера). ФРС США и Банк Англии ответили экстренным снижением процентных ставок и рядом других мер, направленных на смягчение финансовых условий. Правительства по всему миру объявляют карантины, вводят запреты на въезд граждан других стран и ограничивают передвижение своих.

Президент Трамп ввел 30-дневный запрет на въезд в США из Европы. Это, естественно, также не может не сказываться на мировой экономике, проявляясь, в частности, в снижении потребительского спроса и падении цен на энергоносители. 

Значительная часть мировой экономики, включая Китай, еврозону и Японию, на долю которых приходится 35% мирового ВВП, в настоящий момент находится на пороге рецессии. Рост ВВП еврозоны резко замедлился еще в прошлом году. Экономика Германии, сильно зависящая как от мировой торговли, так и от китайской экономики, приблизилась к состоянию рецессии. Goldman Sachs в одном из последних отчетов указывает на то, что нарушение цепочек поставок особенно негативно сказывается на экономике Германии и Италии.

Сегодня состоится заседание ЕЦБ по вопросам монетарной политики, по итогам которого регулятор, как ожидается, снизит уже отрицательную ставку по депозитам еще на 10 бп, а также объявит пакет мер по предоставлению ликвидности бизнесу (кредитование под гарантии государства) и банкам (которые в противном случае сильно бы пострадали из-за дальнейшего снижения процентных ставок).

Таким образом, ЕЦБ вполне может расширить программу TLTRO (механизм фондирования банков по принципу «ешь, сколько сможешь»). Также ЕЦБ может увеличить программу количественного смягчения – например, нарастив объем покупки облигаций с 20 млрд евро до 40 млрд евро в месяц, а также сделав акцент на покупке корпоративного долга, тем самым косвенно субсидируя компании за счет меньшей стоимости фондирования. Министры финансов стран ЕС проведут встречу на будущей неделе. В текущей ситуации даже такие противники стимулирования экономического роста путем расширения бюджетных дефицитов, как Германия, начинают менять свою точку зрения.

Италия была вынуждена «самоизолироваться», и ее экономика – третья по величине в еврозоне – весьма вероятно, вступит в четвертую рецессию за последнее десятилетие. На самом деле исключительно низкие темпы роста ВВП Италия показывает с самого начала существования валютного союза. Экономическая политика ЕС оказалась тормозом для итальянской экономики – без регулирования из Брюсселя правительство Италии могло бы давно девальвировать национальную валюту и снизить процентные ставки. Слабые экономические показатели страны привели к общей политической нестабильности и укреплению в Италии популистских партий, выступающих за выход из ЕС. 

Введение карантина в Италии, который включает в себя самые жесткие ограничения на передвижение по стране за период после Второй мировой войны, а также прекращение работы баров и ресторанов, может столкнуть экономику страны в рецессию, если учесть, что на долю сектора розничной и оптовой торговли приходится 15% общей занятости и около 12% ВВП (еще 6% ВВП обеспечивает туризм).

По мнению UBS, в этом году итальянская экономика может потерять в объеме до 0,8%, однако некоторые экономисты не исключают сокращения ВВП на 2,0% по итогам года. Согласно последним расчетам Еврокомиссии, опубликованным в феврале, в 2019 г. рост ВВП Италии составил всего 0,2%, а в нынешнем году не превысит 0,3% с учетом ожидаемого замедления инвестиций. Неустойчивое состояние итальянской экономики было очевидно еще до вспышки коронавируса, шока со стороны цен на нефть и обвала на рынке акций. 

Не так давно итальянские власти анонсировали пакет мер фискального стимулирования, однако его чистый эффект составил всего 0,2% ВВП. На этой неделе пакет был увеличен до 25 млрд евро, включая средства на повышение заработной платы, поддержку экспортеров и дополнительное финансирование здравоохранения. Как ожидает Capital Economics, в конечном итоге размер фискальной поддержки может достичь «нескольких процентов ВВП» страны. 

В сложившейся ситуации итальянские банки тоже окажутся под давлением, учитывая высокую долю безнадежных кредитов в банковском секторе, хотя надо признать, что в течение прошлого года наметилась тенденция к ее сокращению. Инвесторы также опасаются повторения ситуации, возникшей в период долгового и банковского кризиса в еврозоне, которая была связана со значительным объемом суверенного долга Италии на балансах итальянских банков. На данный момент доходность 10-летних гособлигаций Италии составляет 1,28%, поднявшись относительно минимума в 0,90%, зафиксированного в феврале.

По мнению многих экспертов, снижение процентных ставок не так уж необходимо в борьбе с текущим кризисом. Тем не менее ведущие центробанки правы, снижая процентные ставки. Почему? Различные шоки, оказывающие давление на мировую экономику, снижают равновесную (или иначе нейтральную) процентную ставку. В США она сейчас, по оценкам ФРС, составляет 0,80%. А когда ставка регулятора начинает превышать нейтральный уровень, это фактически означает ужесточение денежно-кредитной политики. Таким образом, Федрезерву придется и дальше снижать ставки, и нельзя исключить, что по итогам заседания FOMC на следующей неделе ставка по федеральным фондам будет снижена на 100 бп.

Еще один аспект, который необходимо отметить и который заслуживает самого пристального внимания, заключается в том, что денежные рынки оказались фактически «заморожены», и система испытывает острую потребность в ликвидности. Это ставит участников денежного рынка в довольно сложные условия. Даже с учетом экстренного снижения ставок центробанком однодневные ставки (тикер BTMM в системе Bloomberg) остаются повышенными. Из-за высоких рисков те, кто должны предоставлять рынку ликвидность, то есть крупные банки, напротив, накапливают ее. Сравнительно высокие однодневные ставки делают более выгодным размещение средств на один день. 

Вчера ФРБ Нью-Йорка увеличил объем операций репо, однако этого оказалось недостаточно. Федрезерву придется перейти к предоставлению ликвидности посредством операций репо в таком объеме, сколько необходимо рынкам. Пока этого не произойдет, рынки акций не будут в безопасности, ведь ликвидность – это «кровь» финансовой системы. Кроме того, существует риск кризиса на рынке корпоративного долга. На это указывает значительное расширение спредов «мусорных» облигаций, снижение индекса кредитования компаний с высокой долговой нагрузкой, рост спредов FRA-OIS и падение индекса CDS американских эмитентов инвестиционного уровня. Инвесторам следует пристально следить за динамикой этих показателей.