В первом полугодии рынки акций, особенно американские, поднялись до рекордно высоких уровней, рисковые активы в целом также подорожали. Волатильность в большинстве классов активов была необычно низкой. Основные валюты торговались в сравнительно узких диапазонах. При этом участники рынков ожидали, что Федрезерв начнет цикл постепенного снижения процентных ставок, параллельно надеясь на конструктивное разрешение торгового спора между США и Китаем, что снизило бы риски рецессии в мировой экономике.

Однако в данный момент мы видим, что экономические и финансовые условия начинают меняться в худшую сторону. Опубликованный на прошлой неделе глобальный индекс PMI обрабатывающих отраслей продолжил снижаться и в июле достиг минимума с октября 2012 г. Индексы PMI еврозоны указывают на риски наступления рецессии в европейской экономике и особенно в Германии, экономика которой пострадала от ухудшения ситуации на мировом автомобильном рынке и закрытия избыточных производственных мощностей в Китае. Китай в течение последнего года наращивал кредитование и проводил программу адресного фискального стимулирования, однако, исходя из данных индексов PMI, явной тенденции к росту экономической активности в стране пока не наблюдается.

На прошлой неделе произошло два важных события. Первым из них стало заседание FOMC, по итогам которого, как и ожидалось, ставка по федеральным фондам – впервые после финансового кризиса – была снижена на 25 бп. Председатель ФРС США Джером Пауэлл ранее указывал на возможность смягчения монетарной политики ввиду неопределенности в мировой экономике и рисков замедления роста в связи с напряженностью в мировой торговле. В комментариях к решению регулятор сообщил, что снижение процентной ставки прежде всего призвано уменьшить риски для мировой и американской экономики и в этом смысле в меньшей степени продиктовано текущей макроэкономической статистикой.

Помимо этого, Пауэлл обратил внимание на то, что инфляция в США устойчиво держится ниже установленного целевого показателя в 2%. Другие центральные банки, особенно ЕЦБ, начинают признавать, что слабая инфляция может носить гораздо более долгосрочный характер, чем считалось до сих пор. При этом неожиданностью для инвесторов стало то, что в ходе пресс-конференции Пауэлл назвал снижение ставки ФРС на 25 бп всего лишь корректировкой, необходимой на данном этапе цикла.

Фондовые рынки отреагировали на такую постановку вопроса мгновенной коррекцией, расценив ее как указание на то, что масштаб дальнейшего снижения ключевой ставки может оказаться меньше, чем то, на что они рассчитывали.

Многие комментаторы раскритиковали ФРС за неинформативную пресс-конференцию, которая вызвала всплеск волатильности и усилила неопределенность на рынке. Все, что требовалось от Федрезерва – объявить о снижении ставки на 25 бп и объяснить причины такого снижения, не конкретизируя своих намерений в отношении дальнейших действий, что соответствовало бы ожиданиям рынка. Вместо этого, учитывая давление со стороны президента Трампа, активно выступающего за смягчение монетарной политики, Пауэлл поставил себя в крайне невыгодное положение, которое в случае ухудшения экономической ситуации может обернуться обвинениями в неправильной оценке состояния американской экономики. Инвесторы вполне допускают, что Трамп может намеренно повышать градус торгового конфликта с Китаем, чтобы вынудить ФРС смягчить монетарную политику. Последствиями такого противостояния между Белым домом и ФРС могут стать усиление риска рецессии в экономике США и потеря доверия к экономической политике американских властей со стороны международного инвестиционного сообщества.

После объявления решения ФРС президент Трамп вполне ожидаемо объявил о повышении ввозных пошлин на китайские товары, что спровоцировало снижение доходности облигаций (доходность 10-летних UST опустилась ниже 2,00%, до 1,75%) и ставок Libor. Тем самым рынки сигнализировали, что они воспринимают предпринятую Федрезервом «корректировку» и ужесточение торгового спора с Китаем как факторы, усиливающие риск рецессии, что, в свою очередь, должно подтолкнуть ФРС к дальнейшему смягчению монетарной политики.

С началом новой недели торговая война трансформировалась в войну валютную, выразившуюся в резком укреплении доллара до 7,00 относительно юаня. Сам по себе этот уровень не имеет какого-либо особого экономического или финансового смысла, но валютные трейдеры воспринимают его как веху, с пересечением которой отток капитала из Китая может приобрести неконтролируемый характер. Власти Китая в ослаблении юаня винят протекционистскую политику США. Однако снижение курса национальной валюты является вполне очевидным для китайских властей методом смягчения последствий повышения американских пошлин. 

В целом зарубежные инвесторы рассматривают девальвацию юаня как повод для того, чтобы снизить уровень риска своих вложений в финансовые активы. Предыдущие эпизоды девальвации юаня ассоциировались с резкой коррекцией на рынках акций. Главным образом это связано с тем, что ослабление китайской валюты снижает конкурентоспособность экспорта торговых партнеров Китая, особенно сейчас, когда экспорт ключевых азиатских экономик, таких как Япония, Южная Корея и Сингапур, находится под давлением. Многим азиатским центробанкам в ответ на это наверняка придется задуматься о смягчении своей денежно-кредитной политики. Согласно последним оценкам Банка международных расчетов (БМР), темпы роста долларового кредитования стран с развивающейся экономикой продолжают падать: по итогам последнего отчетного периода они составили всего 1% г/г. Банк Японии, естественно, отслеживает динамику курса USDJPY, и его снижение до отметки 100, несомненно, приведет к ответной реакции регулятора. 

Ослабление китайской валюты также ведет к росту дезинфляционного давления за пределами Китая. Индикаторы инфляционных ожиданий США и еврозоны, такие как, например, инфляционный своп на 5 лет через 5 лет, вновь начинают снижаться. Цена нефти Brent сейчас находится вблизи 60–61 долл./барр. против примерно 67 долл./барр. в прошлом месяце. Индекс цен на промышленные металлы (индекс BCOMIN на Bloomberg) растерял большую часть июльского роста. 

Очевидно, что возобновление торговых и валютных войн может только ухудшить перспективы мировой экономики. Такие шаги повышают риски рецессии и снижают шансы на международную кооперацию. Федрезерву стоило бы пересмотреть месседж, посланный рынкам на прошлой неделе. В этой ситуации, сопровождаемой усилением волатильности и рисков для рынков акций, инвесторы ожидаемо занимают осторожную позицию, отдавая предпочтение защитным активам.