Итоги первого дня Международного финансового конгресса, организатором которого выступает Банк России, можно, на наш взгляд, свести к двум основным заявлениям: 

• Комментарий председателя Банка России Эльвиры Набиуллиной о роли денежно-кредитной политики в рамках реализации нацпроектов, который, по сути, является продолжением заявления, сделанного после заседания Совета директоров Банка России в июне, и в котором она настаивает на последовательной реализации бюджетного правила: «Сейчас, по сути, предлагаются изменения правила. Они могут привести к прямому или косвенному изменению цены отсечения, что приведет к реальному укреплению рубля и снижению конкурентоспособности наших товаров. Либо может быть ослаблен стабилизирующий механизм бюджетного правила, что способно вновь повысить уязвимость российской экономики к колебаниям внешней конъюнктуры». 

• Комментарий Набиуллиной на пресс-конференции о том, что на июльском заседании Совет директоров ЦБ будет выбирать из трех вариантов: снижение на 50 бп, на 25 бп или сохранение на прежнем уровне. 

Какова вероятность снижения ставки по итогам июльского заседания? 

Наш недавний базовый сценарий предполагал, что в следующий раз ставка будет снижена в сентябре, поскольку, на наш взгляд, более вероятно, что снижение ставки регулятором совпадет с изменением его макроэкономических прогнозов, публикация которых отличает опорные заседания от неопорных (июльское заседание – неопорное). 

На наш взгляд, наиболее полно разница в подходе к опорным и неопорным заседаниям Совета директоров Банка России была раскрыта в интервью главы Департамента денежно-кредитной политики ЦБ Алексея Заботкина агентству Reuters в марте 2019 г. 

Reuters: Глава ЦБР говорила, что регулятор будет стараться принимать решения об изменениях ставки на опорных заседаниях, и опыт последних месяцев это доказал. Такой подход сохранится? 

Заботкин: Я понимаю, что у всех в голове недавние впечатления, но Центробанк не ограничивает свои возможности принятия решений по ключевой ставке на неопорных заседаниях. Это диктуется изменением ситуации, эволюцией наблюдаемой экономической динамики по отношению к прогнозу. Если мы подходим к неопорному заседанию и видим, что есть обоснованное расхождение, или же, наоборот, все развивается так, как мы прогнозируем, и мы изначально предполагали, что в рамках базового сценария ставка должна меняться, то она может меняться и на неопорных заседаниях.

Таким образом, если мы считаем, что ЦБ РФ действительно посылает рынку сигнал о намерении снизить ставку в июле, то:

• либо июньские прогнозы ЦБ уже предполагали это снижение ставки на следующем заседании, а фраза о том, что «Банк России допускает возможность дальнейшего снижения ключевой ставки на одном из ближайших заседаний Совета директоров» изначально указывала на июль (если так, то сигнал оказался слабым, о чем свидетельствует текущее распределение ожидаемых итогов июльского заседания, составленное агентством Bloomberg); 

• либо изменения, произошедшие с последнего пересмотра прогнозов ЦБ, состоявшегося всего две недели назад, уже требуют корректировки траектории ставки. Это в большей степени согласуется с тем фактом, что диапазон инфляционных ожиданий на июнь (4,7–4,8% г/г) находится на уровне верхней границы прогнозного диапазона ЦБ на весь 2019 г. (4,2–4,7%), а июльская инфляция с большой долей вероятности будет уже ближе к середине диапазона ЦБ. Это, впрочем, вовсе не означает полного отсутствия проинфляционных рисков, наиболее очевидными из которых являются динамика мировых цен на зерно и внутренних цен на моторное топливо.

На наш взгляд, вероятность как первого, так и второго варианта достаточно высока (второго – чуть выше, чем первого), а значит существует и значительная вероятность самого снижения ставки в июле.

Но можно ли измерить ее более точно? 

Для получения численной оценки вероятности снижения ставки на июльском заседании Совета директоров ЦБ мы использовали метод так называемого «случайного леса» (данный подход был подробно нами описан в материале Внутри статистики – Перебирая листья на дереве решений Банка России от 13 сентября 2017 г.). 

По нашим оценкам, вероятность снижения ключевой ставки на ближайшем заседании ЦБ составляет 65%, при условии, что –

• в течение двух недель до принятия решения обменный курс рубля останется стабильным (то есть рубль не ослабнет относительно доллара более чем на 2,5% или 1,5 руб.);

• ИПЦ за июнь окажется в пределах ожидаемых 4,7–4,8%, а инфляция в годовом выражении, скорректированная на сезонные факторы, останется ниже 4%;

• в ближайшие недели Банк России не поменяет своим прогнозы по итогам июля.