Российский рубль подходит к летнему сезону в достойной форме. В течение мая национальная валюта продолжала показывать достаточно высокую толерантность практически ко всем внешним рискам, в том числе к торговым распрям США и КНР. В итоге курс рубля в последнее время обосновался на комфортных уровнях 64-66. 

На наш взгляд, грядущее лето может быть совсем не безмятежным в плане рыночных движений, однако российский рубль может в очередной раз продемонстрировать особую устойчивость перед усилением глобальной волатильности. 

Мы считаем, что в основе повышенной толерантности рублевых активов к внешним негативным факторам находится фундаментальная прочность российской экономики. Ряд макроэкономических показателей делает ее уникальной среди развивающихся аналогов. Это, в частности, относительно низкий объем внешнего долга, который полностью покрывается ЗВР, жесткая бюджетная политика с бюджетным правилом, которая позволяет накапливать стране значительные резервы, контролируемая инфляция, двойной профицит (СТО и бюджета), рациональная денежно-кредитная политика. 

Комплекс названных выше макроэкономических факторов в совокупности с присутствием в экономике достаточно высоких реальных ставок привлекает иностранцев в российские активы. Высокий спрос нерезидентов в этом году регулярно находит отражение в успешных аукционах Минфина по размещению ОФЗ, что дает рублю значительную поддержку. По данным Банка России, иностранцы формируют порядка 50% спроса на отечественные ОФЗ. Такой приток зарубежного капитала в ОФЗ во много нивелирует эффект от покупок валюты Минфином на открытом рынке в рамках исполнения бюджетного правила.

Если основываться на предварительных оценках по росту ВВП РФ в 1К19 (0,5% г/г), экономика в первые месяцы года замедлила рост в сравнении с уровнями конца прошлого года. Однако данных оценок, по нашему мнению, не достаточно для того, чтобы делать выводы о близости российской экономики к рецессии. По-видимому, схожего мнения могут придерживаться большинство участников рынка, для которых российские бумаги, например, ОФЗ полностью сохраняют характеристику высокого кредитного качества. 

Мы полагаем, что в предстоящие летние месяцы рост спроса нерезидентов на ОФЗ может продолжиться. Повысить аппетиты к таким покупкам могут более четкие сигналы регулятора относительно готовности понизить ключевую ставку. Если в июне ключевая ставка будет снижена, это, вероятнее всего, транслируется в рост российского долгового рынка, что в свою очередь может оказать значимую поддержку рублю. На наш взгляд, ЦБ, принимая решение в июне, будет исходить из внешней рыночной конъюнктурой, в том числе из оценки санкционнных угроз, в то время как проинфляционный риск будет оцениваться регулятором уже как полностью контролируемый.

Тем не менее, надо отметить, что привлекательный фундаментальный базис РФ в течение 2019 года подкреплен отсутствием активизации санкционных угроз со стороны Запада. На данный момент наиболее суровые санкции остаются в виде законодательных проектов, а временные рамки рассмотрения этих документов остаются неопределенными. Представляется, что санкционное «затишье» летом может продолжиться. США – главный «генератор» санкционных угроз для РФ – занят решением торговых проблем с Китаем, а иранской проблематикой. 

Летом сам характер геополитической угрозы для РФ может претерпеть изменения. Во-первых, запад может пересмотреть свои взгляды на «главного мирового злодея», на эту роль вместо РФ может быть назначен Иран. Для российских рынков это может стать весьма выгодной тенденцией. Во-вторых, Запад может продолжить терять интерес к ситуации на Украине и, следовательно, снизить уровень жесткости риторики в отношении РФ. 

Меньше всего сомнений у нас вызывает нефтяная поддержка. Вне зависимости от того, будет ли продлено действие сделки ОПЕК+ в июне, в летний период на рынке нефти, по нашим оценкам, сформируется дефицит предложения на фоне сохранения геополитической напряженности вокруг Венесуэлы, Ливии и Ирана. Эти горячие геополитические точки, на наш взгляд, будут «подогревать» котировки достаточно, чтобы они удерживались в диапазоне $70-80 за баррель.

Основным риском для рубля традиционно остаются геополитические вызовы. Однако при наличии неурегулированного торгового спора между США и КНР вероятность реализации санкционных действий в отношении РФ в ближайшие месяцы оценивается нами в 20-30%. В свою очередь, если уровень эскалации торгового противостояния двух крупнейших экономик мира превысит ожидания рынка и резко перейдет в формат торговой и валютной войны, то весь сектор EM окажется под значительным давлением, включая рубль. 

Наш базовый сценарий предусматривает сохранение рубля в летней перспективе в широком диапазоне 64-67.