Согласно данным Росстата, в феврале годовая инфляция в России составила 5,2%, месячная – 0,4%.

В первую очередь обратим внимание на то, что месячная инфляция, скорректированная на сезонные факторы, достигла рассчитанного Банком России целевого уровня: по нашим предварительным оценкам, она составила 0,35%, что в годовом выражении соответствует 4,3%.

Основной вклад в годовую инфляцию внесли цены на мясо (+10,8% г/г) и плодоовощную продукцию (+9,1% г/г). Если рост цен на мясо можно объяснить повышением цен на зерно за период с октября прошлого года (в среднем рост в месячном сопоставлении, скорректированный на сезонность, составил 0,87%, а в годовом сопоставлении – 11%) и традиционным эффектом переноса их динамики на стоимость мясной продукции, то ускорение инфляции в плодоовощном сегменте обусловлено низкой базой сопоставления относительно цен в 2018 г. И мясная, и плодоовощная продукция облагаются НДС по фиксированной ставке 10%, а следовательно, с повышением ставки НДС февральское ускорение инфляции в этих сегментах не связано. Это подкрепляет наше представление о том, что предстоящее повышение НДС было заложено в цены еще в конце 2018 г., а в этом году имеет место ослабление потребительского спроса.

В структуре месячной инфляции, скорректированной на сезонные факторы, 0,10 пп пришлось на продовольственные товары, 0,17 пп – на непродовольственный сегмент и 0,08 пп – на сферу услуг.

Таким образом на очередном заседании, которое состоится 22 марта, совету директоров Банка России предстоит выбирать между следующими двумя вариантами:

• Продолжать придерживаться ориентиров, обозначенных в декабрьском Докладе о ДКП. Согласно этому документу, за счет изменений в денежно-кредитной политике инфляция должна замедлиться с ранее зарегистрированного максимума в 6% до 5,0–5,5%.

В этом случае регулятору придется существенно повысить прогноз по инфляции на оставшиеся месяцы текущего года, аргументировав его пересмотр. На наш взгляд, при текущих макроэкономических показателях найти достаточное обоснование такой позиции будет непросто.

• Скорректировать прогноз по инфляции в меньшую сторону на величину разницы между прогнозным показателем по состоянию на декабрь и объявленными значениями за январь–февраль.

При таком сценарии прогноз годовой инфляции по итогам 2019 г., по нашим оценкам, составит 4,5–5,0%.

Принимая во внимание смягчение риторики ФРС США, снижение премии за российский страновой риск, относительную стабильность рубля, стабилизацию цен на нефть и снижение инфляционных ожиданий населения (по данным Банка России – на 0,3 пп, до 10,1%), если ЦБ пойдет во второму пути, то разворот в динамике ключевой ставки, повышенной в декабре, мог бы произойти уже в 1п19.

Однако с учетом комментариев ЦБ и структурных инфляционных рисков (как внешних, так и внутренних, включая динамику цен на продукты питания) мы полагаем, что Банк России может выбрать какой-то промежуточный вариант, понизив прогноз по инфляции, скажем, до 4,75–5,25%, и одновременно сдвинув планируемый переход к смягчению денежно-кредитной политики на 3-й – 4-й квартал 2019 г.