В пятницу Совет директоров Банка России в третий раз подряд принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,25%. Решения регулятора по-прежнему зависят от макроэкономической конъюнктуры, но на этот раз указание о дальнейших действиях было дополнено комментарием, что ЦБ «считает наиболее вероятным переход к нейтральной денежно-кредитной политике в 2019 году». Помимо этого в пресс-релизе не содержится ничего нового: Совет директоров, как и ранее, полагает, что «баланс рисков смещен в сторону проинфляционных рисков», и «прогнозирует годовые темпы роста потребительских цен в 3,5–4% в конце 2018 года».

Исходя из пресс-релиза, снижения ключевой ставки можно ожидать не ранее 2019 г. Обычная формулировка «Банк России будет принимать решения по ключевой ставке, оценивая инфляционные риски, динамику инфляции и развитие экономики относительно прогноза» была дополнена указанием на то, что регулятор «считает наиболее вероятным переход к нейтральной денежно-кредитной политике в 2019 году».

Данный срок был упомянут не впервые: председатель Банка России Эльвира Набиуллина уже сообщала параметры базового сценария траектории ключевой ставки в рамках сессии вопросов и ответов по итогам предыдущего заседания 15 июня. Напомним, тогда Набиуллина заявила, что считает сохранение ключевой ставки на текущем уровне в течение 2018 г. достаточной мерой для сдерживания инфляционных рисков, связанных с повышением ставки НДС.

Инфляция ускоряется. В отношении инфляции Банк России отметил, что «формируется тенденция ее возвращения к 4%». В нашем обзоре Инфляция в России – июнь: резкий рост инфляции, скорректированной на сезонность от 9 июля мы обозначили два признака ускорения инфляции:

• Месячная инфляция с поправкой на сезонность достигла 0,5%, в то время как до этого в течение года показатель держался ниже целевого уровня (значения в 0,33% м/м, которое соответствует цели Банка России в 4%).

• Снижение цен на плодоовощную продукцию было единственным фактором, сдерживающим годовую инфляцию от ускорения. В июле этот эффект, вероятно, сменится на противоположный в связи с тем, что в прошлом году произошел сдвиг сезонности в уборке урожая и, соответственно, цены на фрукты и овощи после более выраженного роста в июне в следующем месяце снизились более существенно. 

Мы полагаем, что инфляция вернется к цели в ноябре 2018 г., а на конец года составит 4,4% г/г.

Инфляционные ожидания стабилизировались. На момент выпуска пресс-релиза статистика по инфляционным ожиданиям в июле еще не была опубликована, однако Банк России отметил, что «инфляционные ожидания населения в июле стабилизировались», чему способствовало «прекращение роста цен на бензин».

Оценка Банком России инфляционных рисков не изменилась. Регулятор по-прежнему считает, что наиболее существенными рисками для ценовой стабильности являются масштаб влияния налоговых мер на инфляционные ожидания, а также неопределенность развития внешних условий.

Наш базовый сценарий предусматривает снижение ключевой ставки до 7,0% к концу 2018 г. Это предполагает еще одно снижение на 25 бп до конца года – вероятнее всего, в декабре. Между тем повышается вероятность и того, что до конца текущего года ключевая ставка не изменится, а следующие снижения общей величиной 75 бп (необходимые для завершения цикла смягчения денежно-кредитной политики) будут целиком перенесены на 2019 г.