В пятницу состоится очередное заседание Совета директоров Банка России по вопросам денежно-кредитной политики, на котором будет принято решение относительно уровня ключевой ставки на период до середины сентября. Согласно нашим ожиданиям и консенсус-прогнозу агентства Bloomberg, регулятор продолжит придерживаться жесткой позиции, озвученной по итогам прошлого заседания,, и сохранит ключевую ставку на уровне 7,25%. На наш взгляд, за период с прошлого заседания макроэкономическая конъюнктура в целом не изменилась: поступающие данные соответствовали как прогнозам, так и опасениям регулятора. Мы полагаем, что к концу 2018 г. ключевая ставка достигнет 7,0%. 

Планы Банка России на 2018 г. в отношении ключевой ставки предельно ясны. После того как правительство приняло решение повысить НДС, ЦБ 15 июня оставил ключевую ставку без изменений, а также ужесточил свою риторику в отношении последующих заседаний. Совет директоров ЦБ подчеркнул, что для сдерживания проинфляционных рисков «требуется замедление перехода к нейтральной денежно-кредитной политике». Председатель Банка России Эльвира Набиуллина прояснила это заявление, отметив, что базовый сценарий подразумевает переход к нейтральной денежно-кредитной политике (то есть еще одно-два снижения ставки) не ранее, чем в 2019 г.

Свежие данные по инфляционным ожиданиям поддерживают опасения ЦБ, в то время как последняя статистика по инфляции согласуется с прогнозом регулятора. На наш взгляд, макроэкономическая конъюнктура в целом не изменилась за период с 15 июня – последняя статистика вполне соответствует ожиданиям Банка России. В этой ситуации регулятор, вероятнее всего, будет придерживаться той же позиции, что и на предыдущем заседании.

• Инфляционные ожидания нестабильны и продолжают расти. Инфляционные ожидания начали расти в мае вследствие быстрого роста цен на бензин. В июне они вернулись к уровням октября 2017 г., достигнув отметки 9,8%.

• Рост сезонно скорректированной инфляции. Месячные темпы роста цен в июне превысили 0,5%, после того как в течение года они находились ниже установленного регулятором целевого уровня (месячная инфляция с поправкой на сезонность составляла менее 0,33%, которые бы соответствовали годовому значению в 4%). Такое ускорение произошло в основном из-за подорожания продовольственных товаров.

• Предпосылки к ускорению роста цен в годовом выражении. В период с марта по май годовая инфляция держалась на уровне 2,4%, но в июне вновь вернулась на отметку 2,3%. Между тем такое замедление произошло исключительно благодаря динамике цен плодоовощной продукции – снижение почти на 10% г/г, чему способствовал эффект высокой базы июня 2017 г. В других категориях продовольственных товаров, равно как и непродовольственных товаров и услуг, произошло ускорение роста цен. Такой разворот инфляционной динамики не стал неожиданностью, поскольку Банк России неоднократно говорил о такой вероятности, впервые упомянув это в Докладе о денежно-кредитной политике за 4к17: «В дальнейшем, по мере исчерпания действия указанных выше временных факторов на горизонте года инфляция, как ожидается, будет увеличиваться, приближаясь к уровню 4%».

Мы полагаем, что Банк России займет выжидательную позицию до тех пор, пока не получит информацию о том, как потребительские цены и инфляционные ожидания отреагировали на объявленное решение по НДС. По нашему мнению, единственным событием, способным побудить Банк России к смягчению денежно-кредитной политики в 2018 г., может быть существенное отклонение инфляции от прогноза регулятора: например, если рост цен останется на уровне ниже 3% г/г.