Мы возобновляем аналитическое покрытие компании "Российские сети" (Россети) и ее дочерних предприятий. Наш прогноз по сектору — нейтральный. Контролируемый государством электросетевой холдинг "Россети" сосредоточил усилия на реализации инвестиционной программы, используя для этих целей все доступные финансовые ресурсы. При этом показатели рентабельности компании находятся под давлением из-за слабой динамики спроса на электроэнергию, растущей инфляции и государственных ограничений на повышение тарифов. В сравнении с зарубежными аналогами компания недооценена по мультипликаторам EV/EBITDA и P/E, что вполне оправданно, так как дивиденды Россетей вряд ли способны предложить инвесторам высокую доходность в среднесрочной перспективе. 

Рост тарифов и гибкость инвестпрограммы… 

• Тарифы «разморожены». С 1 июля текущего года тарифы на передачу электроэнергии увеличились в среднем на 7,5% после «заморозки» тарифов на 2014 г. 

• Возможность выборочной поддержки «дочек». В настоящее время Россети обсуждают дополнительное повышение тарифов по ряду дочерних предприятий, находящихся в тяжелом финансовом положении. 

• Инвестпрограмма может быть сокращена. Компания может проявить гибкость и скорректировать размер инвестиционной программы в соответствии с меняющейся обстановкой. 

• Меры по снижению затрат. Россети приняли ряд мер, направленных на экономию и повышающих эффективность операционной деятельности.

…на фоне неблагоприятных экономических тенденций 

• Снижение ВВП, рост инфляции и риск низких тарифов. Экономический спад, высокая инфляция и давление на тарифы негативно отражаются на показателях рентабельности в сетевом секторе. 

• Возникают проблемы с поступлением денежных средств. На фоне спада в российской экономике продолжает ослабевать платежная дисциплина. 

• Приватизация откладывается. Вопрос о приватизации энергосетевых компаний сейчас не обсуждается. 

• Перспективы по дивидендам не вселяют оптимизма. В отношении дивидендов в этом году вырисовывается далеко не радужная картина  – компания не планирует выплачивать дивиденды с консолидированной прибыли. 

• Готовится размещение акций. Россети планируют разместить допэмиссию с целью оказания поддержки своим «дочкам».

Оценка 

• Обоснованная недооцененность в сравнении с аналогами. По сравнению со своими зарубежными аналогами Россети торгуются с дисконтом по мультипликаторам 2015E P/E и EV/EBITDA. Недооцененность компании видится нам обоснованной, ввиду разочаровывающего прогноза по дивидендам.

Описание компании и нашей модели 

• Место Россетей в российской электроэнергетике. Россети – это холдинг, которому принадлежат контрольные доли в межрегиональных сетевых компаниях и Федеральной Сетевой Компании (ФСК). 

• Допущения, заложенные в модель. Наша модель оценки компании основана на финансовых результатах по МСФО, опубликованных группой "Россети" и ее дочерними предприятиями. Основные показатели были выведены на базе ожиданий по росту тарифов, инфляции расходов компании и планов по инвестициям.