Ключевой «болевой точкой» на сегодняшний день остается российская экономика. Мы ожидаем, что этой зимой цифры по экономике могут достигнуть дна. При этом так называемый эффект низкой базы начнет работать ближе к концу предстоящей зимы. Наибольшие опасения вызывает у нас планируемая заморозка тарифов, которая в краткосрочной перспективе скажется негативно на экономике и, возможно, будет иметь более мягкий, чем изначально планировалось, формат. Добавим, что мы не видим оснований для улучшений в инвестиционной среде и ожидаем, что в ноябре-декабре показатель инвестиций в основной капитал может стать одним из наиболее слабых в этом году. Мы считаем, что даже верхний уровень диапазона таргета ЦБ по инфляции на эту зиму - сложно выполнимая задача.

По итогам года мы ждем инфляцию на уровне 6,3-6,4% со снижением до уровня в 6,0-6,2% по итогам февраля. Учитывая это, рассчитывать на смягчение денежно-кредитной политики ЦБ зимой не стоит. Подобные уровни инфляции не позволят ЦБ приступить к снижению процентных ставок. При этом накопленная задолженность банковской системы не позволит рыночным ставкам оторваться от верхнего уровня предложения ЦБ, который пока остается неизменным - 6,5%. Факт «Мастер Банка» продолжит давить на рынки, а каждый новый отзыв лицензии лишь прибавит нервозности. Рынки пока не реагируют на ситуацию в экономике, формируя зависимость исключительно от внешних рынков, однако не исключаем, что продолжение тренда разочаровывающих результатов послужит дополнительным негативным фактором для зарубежных инвесторов.

Мы рассчитываем, что зима может быть довольно суровой с оттепелью во второй половине декабря - январе. Мы прежде всего полагаемся на улучшение ситуации с ликвидностью в системе, а также желание трейдеров сократить убытки по итогам года. Однако уже с конца января мы ждем, что внешний фон будет усугубляться, а инвесторы начнут фиксировать свои позиции. Февраль, по нашим прогнозам, может стать довольно негативным месяцем для российского рынка. В целом текущая ситуация на рынке, с одной стороны, не предполагает сколь значимых движений на рынке, а, с другой стороны, создает диспропорции на рынке, на которых можно заработать. Позиции национальной валюты пока также выглядят довольно слабыми. Тем не менее рубль все же может рассчитывать на небольшое восстановление в пределах границ ЦБ.

В политике ЦБ в настоящий момент прослеживается довольно четкая стратегия, ориентированная на сохранение сильной зависимости кредитных организаций от монетарных властей, что делает ставки денежного рынка более стабильными. Низкая волатильность рыночных ставок МБК, в свою очередь, позитивно отражается на производных ставках. Подобные факторы снижают стоимость страховки валютных рисков через CCS. При этом заложенная стоимость страховки в конечную цену импортных поставок позволят в итоге замедлить рост индекса потребительских цен, индикатора, который в последнее время является основным для ЦБ.

Сильное укрепление курса рубля после объявления в сентябре о сохранении объемов стимулирующих мер США уже полностью отыграно рынком. Однако обозначенные уровни стали для локальных участников новым ориентиром, что допускает предположение о возможном возврате курса рубля к уровням 37,5 руб. к бивалютной корзине этой зимой. Мы полагаем, что в случае сохранения котировок нефти выше отметки 105 долл. за барр. (наш базовый сценарий) рубль, вероятнее всего, будет удерживаться в диапазоне - 36,97-38,85 руб. к корзине, большую часть времени находясь у верхней границы зоны безучастия ЦБ. При этом потенциальное ослабление рубля будет сдерживать активные интервенции со стороны ЦБ. Примечательно, колебания котировок нефти в диапазоне 105-110 долл. за барр. уже не оказывают поддержки национальной валюте, тем не менее, в случае если цена черного золота пересечет нижнюю границу, то рубль, вероятнее всего, продемонстрирует сильное ослабление.

В роли фактора, который не позволит рублю продемонстрировать изрядное укрепление, может выступить очередное напоминание об уровне госдолга США, которое может дать о себе знать еще в этом году, а закончится его влияние в середине февраля. Также не следует забывать о европейских проблемах, где в периферийных странах сохраняется высокий уровень безработицы и слабые темпы восстановления экономики. Тем не менее предпринятые меры ЕЦБ по стимулированию экономики через снижение ключевой процентной ставки на 25 б.п. показывает, что европейский регулятор, скорее всего, в ближайшее время может совершить очередной шаг на пути монетарного смягчения. Подобные факторы могут спровоцировать рост волатильности, тем не менее мы полагаем, что национальная валюта сохранит потенциал для укрепления.